Muchos hablan del futuro, nosotros lo
creamos
Qualcomm (NASDAQ: QCOM CEDEAR QCOM)
El primero, consiste en el desarrollo, fabricación y comercialización de circuitos integrados (chips o chipsets) y softwares utilizados en celulares, tablets, laptops, módulos de datos, consolas de videojuegos, routers, tarjetas de datos, equipo de infraestructura, equipos de banda ancha y otros equipos electrónicos. También se encuentran incursionando en la industria automotriz y en el sector de “IoT” (internet on things).
Su producto insignia es el Snapdragon. Uno de los mejores y más reconocidos procesadores de teléfonos celulares. Se encuentra presente en diversos modelos de las principales marcas (Samsung, Apple, LG, Sony, Huawei, Asus, Nokia, entre otras).
Su segunda línea de negocios, consiste en el cobro de regalías por el uso de las patentes y licencias que la empresa posee. Básicamente el negocio gira entorno a la propiedad intelectual que la empresa tiene con respecto a CDMA (Code división multiple acces) y OFDMA (Orthogonal Frequency Division Multiple Access). En otras palabras, las conexiones “wireless” de equipos remotos, comúnmente conocidos como 3G, 4G y LTE. Más de 210 compañías (incluyendo a Huawei, LG, Microsoft, Oppo, Samsung, Sony, vivo, Xiaomi y ZTE) tienen contratos con la empresa.
En otras palabras, cualquier empresa que desee vender o fabricar un producto que utilice esta tecnología debe abonar a Qualmcomm, una regalía. La empresa percibe (en el caso de los celulares) un 5% del valor final del bien vendido. Ya sea que utilice los chips creados por la empresa o no. En caso de que utilice un procesador creado por la empresa, percibe, obviamente, la suma correspondiente a éste. La empresa es líder en este segmento, ya que posee la mayoría de las propiedades intelectuales. Quedando únicamente fuera de su rango, las conexiones 2G o GSM.
Por lo tanto, los ingresos de la compañía dependen de dos tipos de ventas:
- Las ventas de sus propios chips y procesadores.
- Las ventas que realicen las compañías que tienen permitido utilizar sus patentes. Un porcentaje de estas ventas deben abonarse a Qualcomm como regalía.
Disputas legales
Como se mencionó anteriormente, la empresa posee casi el monopolio de las conexiones 3G/4G y LTE. Es por ello que más de una vez se ha visto inmersa en disputas legales, acusándosela de prácticas anti competitivas, desleales y monopólicas. Tal es así que, en el 2015, tuvo una sentencia en contra en un litigio en la jurisdicción de China. Debió abonar 975 millones de dólares y acceder a bajar su tarifa por regalías al 3,5% del 65% del valor final del celular vendido. (motivo por el cual se pudo apreciar un declive en el precio).
Actualmente, la KFTC (Korea Fair Trade Comission) multó a Qcom por más de 850 millones de dólares. Qcom, ha apelado la medida al tribunal supremo de Corea y espera resolución.
A su vez, Apple ha iniciado acciones legales contra la empresa por USD 1,15 billones por prácticas monopólicas que resultaron en que se abonaran regalías excesivas. Qualcomm ha negado los dichos de la demanda, y contra argumentado que Apple, inició esta demanda como contra ofensiva por haber violado el acuerdo de exclusividad que los unía. Indica Qualcomm, que la demandante decidió utilizar chips de la empresa Intel en varias camadas de sus nuevos productos, violando el acuerdo de exclusividad que poseían, para abaratar costos. A su vez, alega que Apple ha bloqueado ciertas funciones en sus celulares, para que la diferencia de rendimientos entre los celulares que poseen chips de Qualcomm y los que poseen procesadores de la competencia, no sea tan notoria.
Qualcomm cree que la demanda es una maniobra meramente comercial para obtener rebajas en la alícuota de las regalías. A su vez, Apple ha instruido a sus importadores que no abonen a Qcom, el importe de regalías correspondientes. Atento a ello, Qcom ha respondido con un pedido a la secretaría de comercio solicitando que se retiren los productos de Apple de los negocios hasta tanto, no se cumpla con los montos adeudados por contratos. En la actualidad, Apple todavía sigue utilizando las licencias de Qcom y no han emitido intención de romper lazos empresariales. Por lo que claramente el fin de todo esta series de dispustas, es arribar a un acuerdo en el cual se obtenga una reducción en las regalías abonadas, para poder mejorar los margenes de ventas.
A raíz del litigio comenzado, la acción sufrió una baja importante el día que se hizo pública la información pese a que es probable que la disputa no se resuelva por varios años.
A su vez, la “Fair Trade Comssion” de estados unidos ha iniciado una investigación por prácticas monopólicas. Sin perjuicio de ello, Qualcomm ha solicitado al Fuero Federal, que se desestime la misma por falta de mérito en la misma.
Por último, hace días ha perdido una disputa contra Blackberry. El arbitraje culminó con una indemnización única de USD 815 millones. Dicha decisión es inapelable y deberá abonarse en los próximos meses.
Si bien estos escollos legales, ha traído volatilidad y turbulencias en la cotización del papel, son obstáculos de corto plazo, ya que no significan una amenaza sustancial para salud financiera de la compañía en el largo plazo.
Situación Financiera de Qualcomm
Como se adelantó en el párrafo anterior, pese a la presión bajista de corto plazo, no hay un riesgo importante en las finanzas de la empresa.
En el ejercicio 2016, Qcom ha tenido ingresos por USD 23,5 billones de dólares y ganancias por USD 5,7 billones, por lo que la indemnización de USD 815 millones a Blackberry, la posible multa en Corea de aprox. 850 millones de dólares y el incierto resultado del litigio de Apple (cuyo reclamo asciende a USD 1,15 billones) lejos están de poner en problemas económicos a la empresa. No obstante, se trata de una suma cuantiosa, que como se mencionó podría traer cierta incertidumbre de corto plazo en la cotización.
Es justamente esta incertidumbre la que ha causado que el precio de la acción caiga a casi 52 usd, otorgando una gran oportunidad para los inversores, de comprar a precios muy atractivos, un activo que a largo plazo puede generar muchos retornos.
Al principio del informe se detalló la operatoria comercial de Qcom. Es un negocio altamente rentable, ya que percibe ingresos por las ventas que realiza de sus propios productos, como así también de sus licencias y patentes (ya sea que utilicen sus productos o no). Esto hace que la empresa cuenta con una doble fuente de ingresos y una gran cantidad de efectivo. Tal es así, que al 31 de diciembre de 2016, la empresa cuenta con casi 30 billones de dólares en caja y equivalentes (tomando en cuenta la caja y los instrumentos financieros fácilmente realizables en el mercado financiero). Esto equivale a un poco más de 20 USD por acción. Es decir que la empresa cuenta con aproximadamente el 35% de su capitalización bursátil en efectivo y equivalentes a efectivo.
Asimismo, la empresa posee una fuerte política de recompensa a sus accionistas a través de una doble vía.
- Dividendos considerables
- Un programa de recompra de acciones propias y su retiro del mercado.
Desde 2013 a 2016 la empresa ha recomprado y retirado casi 200 millones de acciones (actualmente el patrimonio neto de la empresa se compone de 1476 millones de acciones), lo cual es beneficioso para los accionistas ya que significa que sus acciones cada vez representan un porcentaje mayor del capital de la empresa. A su vez, al haber menos acciones, el monto monetario que se destine como dividendos, se reparte entre menos partes, por lo cual el dividendo por acción se incrementa.
En el 2015 se aprobó un plan para recomprar USD 15 billones de acciones. A la fecha restan USD 2,87 billones (que a precios del 30/05/2017 serían aproximadamente 50,3 millones de acciones) para recomprar. La compañía ya ha manifestado su intención de cumplir con su política en el futuro.
Asimismo, la empresa anunció el pasado marzo el aumento del dividendo trimestral a cobrar el 22 de marzo de 2017 a USD 0,57 (un aumento del 7%). Esto haría que el dividendo anual estimado llegue a USD 2,28. Más alto aún que el que se abonó en 2016.
En el cuadro que sigue se muestra como los dividendos van en aumento incluso cuando las ganancias de la empresa han sido menores. (el yield promedio ronda entre el 4% y 4,5% anual en dolares)
El crecimiento de la compañía ha sido asombroso a lo largo de los años, incluso aún, con el revés que recibió en 2015 en el litigio en china, que significó una multa y una rebaja en la alícuota de regalías. Lo más destacable de esto es que pese a ello, China es hoy por hoy, el sector geográfico que mayores ingresos le genera a Qcom.
Esto quiere decir, que en el país en donde ya tuvo un litigio y lo ha perddo y se ha visto obligado a reducir sus regalias, continúa siendo hoy por hoy su mayor fuentes de ingresos. Por lo tanto, el peor de los escenarios ya ha ocurrido para Qualcomm, (ya que le litigio con apple es una porcion muy chica de su market share - vease el % que significa USA y el de Sur Corea, no llega ni a un tercio de lo que representa china) y aún así la empresa continúa teniendo muy fuertes ingresos.
Qualcomm ha firmado acuerdos por licencias con más de 120 manufactureras chinas, Actualmente recibe regalías por el 80% de los dispositivos 3G/4G de origen chino que se comercializan en el mundo entero y se encuentra trabajando para firmar más acuerdo y acrecentar dicho número. Actualmente las marcas chinas Oppo, Vivo, Xiaomi, y Meizu están teniendo un gran incremento en sus ventas, lo cual de continuar incrementarían los ingresos de Qualcomm.
Los servicios de 3G/4G LTE ha experimentado una fuerte adopción en el país asiático, desde que se lanzó a finales de 2013, habiendo en la actualidad más de 655 millones de conexiones.
A su vez, las estadísticas nacionales de China nos muestran que la producción de telefonos celulares ha crecido un asombroso 14% interanual durante los primeros 4 meses del año 2017. A su vez, la inversión en manufactura de equipos de telecomunicaciones, computación y otros equipos electrónicos, ha crecido 26% interanual en los primeros 4 meses del 2017. No cabe duda, que China, continuará siendo una increible fuentes de ingresos para la empresa, los cuales segun estos números estadísticos, podemos asumir que seguiran creciendo. Sin embargo, esto no es lo único que hay en el futuro próximo de la compañia.
El futuro de Qcom
Tal y como mencionamos, el negocio de las licencias es de vital importancia para la compañía. En la actualidad representa el 70% de las ganancias. El mismo se beneficia de que se demanden cada vez más celulares que utilicen la red 3G, 4G o LTE. Es decir, que un traspaso de usuarios de redes 2G o GSM a las redes más evolucionadas, generaría mayores ingresos para Qualcomm.
Hay aproximadamente 3,4 billones de conexiones GSM en la actualidad. Representan el 46% del total de las conexiones de telefonía móvil. Es decir que todavía resta el traspaso de la mitad de todas las conexiones globales a las redes más avanzadas y por ende una cuota de mercado muy grande para que la empresa pueda beneficiarse. La transición a las redes 3G/4G ha crecido un 18% con respecto al año anterior.
Se espera que para el 2020 se alcancen las 6,4 billones de conexiones a las redes mencionadas. En la actualidad la red 3G y 4G cuentan con 4 billones de conexiones.
Es decir que al haber 50% más de conexiones, los ingresos de Qcom en este sector también podrían verse incrementados agresivamente. Tal es así que el CFO de la empresa, cree que podrían llegar los 10 billones de dólares de ingresos por regalías en sus propiedades intelectuales para el 2020.
Por si fuera poco, para esa fecha, se espera que ya se encuentre operativa la generación 5G. Esta nueva generación, en la cual Qualcomm es nuevamente pionera, podría generar sustanciales y múltiples fuentes de ingresos para la empresa. Tanto de la mano de las propiedades intelectuales, como así también de la mano de nuevos productos y sectores de mercado.
La generación 5G prevé generar una conexión unificada para todo el espectro y tipos de servicios basados en tecnologías OFDM (Orthogonal Frequency Division Multiple Access). Se espera que aumente la velocidad de transferencia de datos y amplíe espectro de ancho de bandas. Incorporando de esta forma innovaciones diversas como ser autos autónomos, procedimientos médicos remotos, un aumento en las conexiones a través de internet a diferentes objetos (el sector de Iot – internet on things-) como ser electrónicos, indumentaria, sensores y equipo médico, a través de conexiones que insuman muy poca energía y costos.
También aumentaría el ancho de banda de la telefonía móvil, (aumentando también la velocidad de descarga, que se espera que sea de un gigabit) y los servicios asociados a ella, como el “Streaming” en definición 4k y realidad virtual, entre otros.
A su vez, la mayoría de los dispositivos con tecnología 5G, también tendrían módulos que les permitirían seguir siendo compatibles con las tecnologías 3G y 4G, por lo tanto la adopción de esta nueva tecnología, no suplantaría las regalías que Qcom recibe actualmente, sino que en todo caso sumaría nuevas.
La empresa ha financiado un estudio (The 5G Economy study) para determinar el alcance económico de esta nueva era tecnológica. El mismo muestra que el efecto económico completo se podrá apreciar en forma mundial para el 2035. Favorecerá a diversas industrias y podría llegar a producir, potencialmente, hasta 12 TRILLONES de dólares en bienes y servicios. El estudio también muestra que la cadena de valor del 5G (manufactureros, operadores, creadores de contenido, desarrolladores de aplicaciones) podrían generar hasta USD 3,5 trillones de valor agregado. A su vez podría generar hasta 22 millones puestos de trabajos.
Es decir que la empresa se encuentra en la vanguardia de un negocio que podría revolucionar el mundo tecnológico y económico, lo cual obviamente lo haría extremadamente rentable para sus accionistas.
Por otra parte, desde la otra línea de negocios de la empresa, se ha creado el Snapdragon 835. El flamante y potente procesador, se encontrará presente en los nuevos celulares de alta agama de las principales marcas. Siendo el Samsung S8 el pionero en la materia, ya que se ha asegurado por contrato ser la primera empresa en poder sacar al mercado un celular con dicha tecnología. El celular, salio a la venta el 28 de abril de 2017 y ya ha roto records de ventas en varias paises y se encuentra vendiendose al doble de velocidad que su predecesor.
Además de Samsung, varias empresas han decidido utilizar el Snapdragon 835 en sus nuevos lanzamientos de alta gama. El procesador se encontrará presente por ejemplo en los siguientes modelos: Htc 11, Sony Xperia XZ Premium (galardonado como el “best new smartphone” en el “Mobile World Congress” este año), Xiaomi Mi 6, Nokia 8, OnePlus 4.
El Snapdragon 835 es el primer chip de 10 nanometros. Es un 35% más chico que su predecesor (Snapdragon 821) y consume 25% menos energía, lo que ayudaría a extender la duración de las baterías. A su vez, posee una unidad grafica que le permite soportar VR (realidad virtual) y videos en 4k.
Todas estas características, hacen que el Snapdragon 835, pueda ser usado no solo en celulares, sino también en otros dispositivos IoT (internet on things) como cascos de realidad virtual, drones e inteligencias artificiales. Esto permitiría a Qcom expandir su alcance a nuevos mercados.
En línea con lo expuesto, es dable destacar que la empresa ha firmado un acuerdo con Microsoft para utilizar sus procesadores ARM en sus laptops. Basicamente, el éxito de este negocio permitiría que el sistema operativo de windows, pueda operar en los diferentes celulares. Por lo tanto, este emprendimiento, podría abrir una gran fuente de ingresos para ambas empresas. Desde Qualcomm esperan que este negocio genere hasta USD 6 billones para el 2020.
Como se puede apreciar, hay un gran interés por parte de la empresa en ampliar su cuota de Mercado hacia nuevos productos. Tanto como el desarrollo del 5G como con su procesador Snapdragon 835, la empresa busca posicionarse muy fuertemente en dos sectores claves: Iot y automóviles autónomos.
Ambos sectores, se encuentran en auge y crecimiento exponencial, lo que los hace realmente atractivos y redituables. Es por ello que la empresa ha decidido realizar una de políticas más arriesgadas de los últimos años y proceder a la compra de NXP Semiconductors.
La adquisición de NXP
NXP es una compañía que se dedica a la fabricación de chips y procesadores. Posee instalaciones en Alemania, Reino Unido, China y Singapur. Su negocio se centra en 4 líneas: automotriz (automotive) (representa el 42% de sus ingresos), soluciones de identificaciones seguras (SIS) (representa el 9% de sus ingresos), seguridad en conexiones de dispositivos (SCD) (representa el 26%), seguridad de interface e infraestructura (SI&I) (representa 23%).
Su negocio se centra en 4 líneas: automotriz (automotive) (representa el 42% de sus ingresos), soluciones de identificaciones seguras (SIS) (representa el 9% de sus ingresos), seguridad en conexiones de dispositivos (SCD) (representa el 26%), seguridad de interface e infraestructura (SI&I) (representa 23%).
Como se puede observar el sector automotriz es la principal fuente de ingresos de NXP. Dentro de este sector, se enfocan en procesadores utilizados para las computadoras a bordo (car infotaintment), seguridad del vehículo, sistemas de manejo asistido (ADAS), entre otros.
Source: NXP 2016 Analyst Day Presentation.
NXP clama que se posee el 14% de la cuota de mercado de la sección del sector automotriz al que apuntan (las secciones detalladas en la foto anterior). Esta línea de negocios representó unos ingresos por USD 3.4 billones en el 2016 . A su vez, manifiestan que las secciones del sector de “automotive” a los que ellos apuntan son un mercado de USD 31 billones. Sostienen que para el 2019, el Mercado ascenderá a USD 36 billones (un aumento del 16%). De sostener el nivel de cuota de mercado de 14% que poseen actualmente, podrían generar ingresos por USD 4 billones para esa fecha. Es decir que de darse la fusión con Qcom, podría obtener de este sector ingresos adicionales de más de USD 2,71 por acción.Más allá de los ingresos, es muy destacable y debe ser tenido en cuenta el ciclo de vida del sector. Particularmente en los sistemas de manejo asistidos (ADAS) y en el área de seguridad, los chips son piezas de vital y suma importancia ya que no puede haber margen de error en su funcionamiento. Debido a ello, son sometidos a extensas y prolongadas pruebas para poder determinar si son viables, confiables y funcionan correctamente. Esto provoca que sean procesos largos (desde 5 a 15 años), con 2 consecuencias importantes:
- Las barreras de entrada para los nuevos competidores son muy altas.
- Una vez que se ha logrado la aprobación de un producto, el ciclo de vida es igualmente largo. Por lo general, el producto comienza a comercializarse en autos de lujo, para luego ir bajando a los autos de gama alta, y luego a la gama media. (Las computadoras a bordo o el sistema de “auto parking” son un claro ejemplo). Por lo que un producto de vanguardia en este sector, puede ser comercializado por una década, hasta que se cree su sucesor y el ciclo comience nuevamente. A la fecha NXP ya trabaja con la mayoría de los fabricantes de autos, lo cual es una considerable ventaja.
El otro 58% de los ingresos de NXP viene de los otros tres sectores mencionados párrafos atrás. (Secure Identification Solutions (SIS), Secure Connected Devices and Secure Interface & Infrastructure (SI&I). En términos simples se tratan de chips y procesadores presentes en tarjetas de crédito, pasaportes, tarjetas de seguridad, procesadores de redes digitales, interfaces de seguridad, amplificadores de energía, antenas inteligentes y el sector Iot (internet on things) sobre el cual Qualcomm tiene gran interés.
El potencial de sector de Iot es enorme ya que se cree que en los próximos años billones de sensores inteligentes y dispositivos se conectarán a internet. Sumado a ello, mucho de estos dispositivos serán desechables o tendrán una vida de uso corto (entre un año y dos) lo que hará que la demanda de Iot sea continua y constante. Para dar una muestra del potencial de este sector, la empresa ha manifestado que ya ha mas de UN MILLON DE CHIPS POR DIA para diversos IoT. Asimismo, diversas marcas ya han despachado mas de 1,5 BILLONES de objetos que utilizan la tecnología de Qcom (por ende, deben abonar regalías). A su vez, se espera que para el 2025 el sector de IoT tenga un impacto económico de más de 11 TRILLONES de dolares (recomiendo leer la nota Qualcomm Fuels IoT Growth by Currently Delivering More Than 1 Million Chips a Day into a Wide Range of Connected Applications).
De esta manera, Qcom podrá comercializar sus nuevos productos en dicho sector y podrá beneficiarse enormemente utilizando los canales de distribución que ya posee NXP que también es líder en dicha área.
En suma, de completarse la adquisición de NXP, la compañía podría ver incrementado sus ingresos de manera significativa. A su vez lograría diversificar su negocio y se convertiría también en un jugador líder en el sector Automotriz. Por otra parte, también se lograría cierta sinergia en el proceso de fabricación por contar con las instalaciones de NXP, que podrían a significar un ahorro de USD 500 millones en los próximos 2 años. Los mismos se darían un 35% en los costos de mercadería y el restante 65% en la parte operativa.
Ambas empresas han brindado conformidad para que se lleve a cabo la adquisición, restando únicamente la aprobación de temas regulatorios y de antimonopolio de 9 jurisdicciones. De las cuales ya ha dado su aval la de Estados Unidos, y durante el mes de junio se expedieran las de Europa (restando entre otras: China, Japón y Corea que se espera se encuentren para finales de 2017). De darse la fusión, Qualcomm sería (en términos de magnitud) la tercer compañía de dispositivos semiconductores, por lo que no habría problemas de monopolio. A su vez, se cuenta con el antecedente de Intel, quien adquirió Mobileye sin inconvenientes legales. Por lo tanto, la aprobación es más que todo un asunto burocrático que una amenaza y la misma debería llevarse a cabo sin problemas.
Valuación y métricas
Para terminar se pondrán las métricas actuales de la compañía y brindarán 2 proyecciones distintas, de como podrían llegar a quedar las mismas para el 2020 en dos escenarios distintas.
Metricas actuales.
Price/Book value: 2,47
Price/FCF : 13,9
Ev/Ebitda : 9,92
P/E : 15,92
Proyección 1
Escenario al 2020 , si no se aprueba la adquisición de NXP. Se tomarán en cuenta las dos líneas de negocios QCT (fabricación de chips) y QCL (licencias). En QCT se mantendrán los ingresos mostrado en el 2016 y se le sumarán los 6 billones de dólares por el negocio con Microsoft que la empresa espera ganar para esa fecha. En QCL se utilizará la cifra de 10 billones de dólares manifestada por el CFO. A su vez, se mantuvo el nro de acciones en 1476 para dar mayor margen de seguridad (no se tomo en cuenta la posible recompra de acciones).
Proyección 2
Se concreta la adquisición de NXP. Se mantienen los supuestos anteriores y se suman los ingresos de NXP.
Como se puede observar, todos los escenarios, nos arrojarían posibles "targets" superiores a los 100 USD.
Se tomo como referencia el año 2020 para poder depurar todas las volatilidades de corto que pueden llegar a darse por las disputas legales mencionadas paginas atrás. Por otra parte, ambos escenarios son prescindiendo del efecto de la era 5G. Es decir que sin el 5G podríamos tener upsides bastantes interesantes de aprox 100% en dólares para el 2020.
Todo esto sin tener en cuenta la era 5G. Dicha revolución tecnológica posee un potencial enorme para la empresa, lo que dejaría en el pasado las proyecciones obsoletas y podrían significar upsides mucho más sustanciales.
Creemos que el potencial de esta empresa, se encuentra en el largo plazo, debido a su habilidad de crear constantemente valor para sus accionistas y creando innovaciones tecnologicas constantes, que se utilizan en la vida diaria.
Obviamente se debe ir monitoreando la evolución del 5G y de los temas claves mencionados en el presente informe. No obstante, las perspectivas de la empresa de cara al futuro en el mediano y largo plazo son excelentes.
Por último cabe aclarar que la acción posee un Cedear en la argentina, el cual si bien hoy en día es poco liquido, se han registrado operaciones en las semanas pasadas, por lo que en caso de haber puntas de compras interesadas, la plaza podría llegar a ser más activa.
El presente informe no es recomendación es meramente un opinión argumentada , efectuada con información publica de la empresa. El inversor deberá complementar la lectura con su propio analisis e investigación, previo a tomar una decisión.
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