La
empresa es la principal transportadora de energía eléctrica del país. Cuenta
con el 90% de Transba (la principal transportadora de energía eléctrica de
Buenos Aires). Si bien la empresa ha experimentado una suba exponencial en los
últimos años por la especulación de la reforma tarifaria, creemos que la
empresa poseen aún un “upside” potencial.
En
cuanto a su situación financiera, Transener posee una sólida hoja de balance,
con un ratio de liquidez (activo corriente / pasivo corriente) de 2.02 y una
cobertura de intereses (EBITDA / intereses) de 16,32. De esta forma, se
posiciona como una de las empresas más sólidas dentro del sector. No hay que
perder de vista que el sector de energía eléctrica fue muy castigado en los
últimos años por el atraso tarifario, lo que generó que muchas deban endeudarse
con particulares o incluso con CAMMESA hasta puntos críticos, llegando a tener
PN negativos y condonaciones de deudas para poder seguir operando. Como se
puede apreciar, Tran mucho dista de esa situación.
En
cuanto a sus ingresos, el ENRE mediante las resoluciones 66/17 y 73/17 ya ha
prefijado el nivel de ingresos que tanto Transener como Transba deben percibir
en los próximos 5 años. A su vez, también ya hay prefijada una cláusula gatillo
para actualizar dichos ingresos de acuerdo a la inflación. Asimismo, las
resoluciones poseen estipulaciones sobre los costos anuales que ambas empresas
tendrán. Se cuenta con versiones tanto de las empresas como del ENRE, en
relación a cuáles serán los costos a incurrir durante este ejercicio. De esta
manera, al poseer ya de antemano los ingresos y los costos que la empresa tendrá,
podemos calcular cuánto ganará durante el ejercicio 2017 (esta previsibilidad la hace muy similar en cuanto a análisis a Ausol u Oeste).
Como
se puede observar, es muy posible que la empresa posea una ganancia neta de 1900 millones en el ejercicio de 2017. Esto generaría un beneficio por acción
de $4.27. Otorgando un ratio Price Earning (precio / beneficio por acción) de 6.20. Si aplicamos un PER de 15 a la empresa (nivel conservador ya que el
promedio del Merval es de 20), tendríamos un “target” de $64.10. A su vez, si
utilizamos el ratio EV/EBITDA (capitalización bursátil + prestamos financieros
– caja / EBITDA) para tomar en consideración en la valuación la deuda de la
compañía, obtendríamos un ratio EV/EBITDA forward de 4.03. Si utilizamos el
ratio promedio del sector energético que se encuentra alrededor de los niveles de
12, obtendríamos un “target” de $83.12.
Por
lo tanto, la actual situación normativa nos permite conocer de antemano
ingresos y costos, por lo que salvo algún suceso extraordinario, los resultados
no deberían diferir mucho de lo estipulado en las resoluciones. Por lo tanto,
en vistas de estos posibles resultados y los ratios mencionado, estimamos que
un precio de $50 sería un valor razonable para la empresa, dentro de una
valuación conservadora.
12 comentarios:
Excelente analisis!
A pampa la analizaste? Gano $ 1900 M en el 1Q, con un market cap de $ 65.000 M, cuando aun le quedan aumentos pendientes en generacion, distribucion electrica y de gas, ademas de un porcentaje importante de los yacimientos de vaca muerta. Me da la impresion de que tiene el mismo potencial de suba que Tran
mandate un analisis de Cresud amigo..este esta muy bueno y si podes de Erar
me parece infado el análisis teniendo en cuenta la inevrsiones a las que se comprometió... por analisis como estos hay que tener cuidado con lo que uno lee
precisamente, de que manera estimas que las inversiones comprometidas la dejan en condición de "inflada"?
me parece que te faltan sumar las inversiones de transba, que le sacarían 500MM de FCF.
disculpa la mala onda del mensaje anterior...
Asumir un P/G de 15 o Ev/ebitda de 12 para una compañía que le dieron una tarifa por 5 años me parece un tanto exesivo. los altos múltiplos del Merval tienen que ver con resultados de 2016 de energéticas que les están ajustando las tarifas , por lo taanto decir que uno es conservador porque no asume 20 P/G tampoco me parece conservador
Merece prestarle atención a la gran deuda en dolares que tiene la empresa?
Excelente resúmen Nico! Hoy con el balance se comprueba lo que dijiste... Que barato que queda este papel! Abrazo y buena semana!
Hola che.
Me parece que en el CAPEX están contando solo la parte de Transener, y falta Transba. Tomando las dos, en 5 años da 5587 a moneda de Febrero de 2017. Amortizando en 5 años es 1117.4 anual, un poco más de los 700 y pico que postearon.
Por otro lado, también faltaría calcular el costo del capital necesario para esas inversiones, que van a sacar de alguna emisión de ON. Tomando un dólar a Febrero de 16, son algo así como U$S350 M. Al 9,5% anual (siendo pesimistas) serían 532 menos de costos financieros, aunque en un escenario optimista sería menos que esa cifra. En un escenario optimista, también cancelan la deuda actual que equivale a un semestre de Ebitda. Pero mínimamente (cuando efectivamente se hagan las inversiones comprometidas, financiadas con ON) tendríamos costos financieros de unos $400, un poco más que los $160 del post.
Con estas dos cosas, calculo un resultado neto de 1300, a moneda de Febrero de 2017. La empresa vale 11 mil palos actualmente, con lo que me estaría dando un PER de 8.5 aprox por contrato, pero creo que es un escenario bastante optimista.
En un escenario más optimista aún, los resultados pueden ser mejores que en el contrato, ya sea por mayores ventas o porque se demore la emisión de ON y consiguientemente las inversiones comprometidas, dando lugar a algunas multas, todo esto mientras reparten dividendos. Lo malo de este escenario es que no sería muy sostenible, debería generar ruido políticamente. Con estas cifras, la empresa tendría un resultado neto del orden del 40% sobre ventas como pusieron ustedes, o todavía más, lo que es una bestialidad. Puede durar unos trimestres esto, pero no creo que dure mucho.
Para pensar en escenarios menos optimistas, también puede que no cancelen la deuda actual, sino que la rolleen o que las ON sean convertibles en acciones, que se anunció como posibilidad:
http://www.telam.com.ar/notas/201704/186875-financiamiento-transener.html
U$S 500 M es un 45% del market cap actual, con lo que podrían licuar a todo el mundo casi a la mitad, en particular a la parte estatal, que me suena como un objetivo empresarial buscado. Si te licúan al 55%, estamos en un PER forward de 15.5
Si las ON no son convertibles, pero la deuda es mayor (rollean el pasivo actual y aumentan capital de trabajo y financian inversiones, como dice la nota de Telam), y la tasa es la misma que ahora, los costos financieros podrían llegar a ser bastante considerables. Una cota superior son $500*16*0.095 = 760. Ahí el PER proyectado me da 12.
En fin, son distintos escenarios. Creo que en el escenario más pesimista estamos "en precio".
Perdón, si se convirtieran las ON nos licuarían bastante, pero el costo financiero sería nulo. Y estoy mirando la capitalización actual, pero ingresos en moneda de Febrero de 2017. Creería que en el peor de los casos el PER proyectado es 12-13.
La rentabilidad sobre ventas actual es 31%. Abultadísima. El promedio en el mundo para el sector es un 8-10%.
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