y un día, conocimos IDBH por dentro.

Como estaba anunciado, este tercer trimestre de CRESUD trajo el inicio de la consolidación de IDB, la cual culminará con la presentación del Ejercicio a cerrar en Junio 2016. De esta manera, toda la hoja del Balance saltó por el aire, al incorporar una enorme cantidad de activos y pasivos, así como una generación de fondos operativos inusitada. Afortunadamente para los que eran más escépticos con esta agresiva jugada en Israel, el único que parece no haberse noticiado de la nueva realidad es el precio de la acción.

Cresud presentó una ganancia operativa trimestral de $1.400 millones (y $1.100 antes de impuestos y resultados financieros). La devaluación ya ocurrió, parte se compensó con derivados y parte se compensará por el lado operativo. Esto es: alquileres y futuras ventas de propiedades y hectáreas que no evidencian beneficios por diferencia de cambio contables sí lo harán al momento de cobrar una renta o enajenar activos de la sociedad (metros cuadrados o hectáreas).

En este sentido, este análisis se enfocará en la pata operativa de todos los segmentos de negocio de CRESUD. Va de suyo que así incorporamos también a la cotizante IRSA, de la cual CRESUD tiene el 64%, así como veremos la magnitud de IDB.

Recordemos que CRESUD vale por Bolsa unos USD 500M. Presenta en 9 meses, una ganancia operativa de $3.400M, o bien USD 233M. Es necesario agregar que la ganancia operativa que le reporta IDB son unos USD 50M en un trimestre, dado que de Israel sólo se refleja ese intervalo temporal. Es decir, tenemos 9 meses de la empresa tal como la conocíamos + 3 meses de Israel. Es decir, podemos estar en un escenario de ganancia operativa anual superior a los USD 400 millones …, con una empresa que vale por Bolsa USD 500 millones. Un disparate, pero sigamos.

El Segmento Agropecuario presentó un buen salto dado el mejor esquema de rentabilidad generado a partir de las medidas adoptadas por el nuevo gobierno, a lo que se le suma una significativa alza de los precios internacionales, que están más que compensando la caída en términos globales. Tal como se esperaba, incrementarán el desarrollo de tierras de la reserva. Si bien la Campaña muestra menor cantidad, en Argentina se pasará de 1.700 hectáreas en desarrollo a 2.900 (+70%).

El 3T de granos pasó -22M a +135M; caña de azúcar, de 3M a 31M; hacienda, de 2M a 19M; en Leche, sólo se empeoró, de -2M a -5M, pero es marginal. 

Dado que no hubo ventas de tierras en 9 meses, la parte del desarrollo de tierras cargó con costos de 8 millones sin netearse frente a ventas (sí hubo ventas en La Pampa posteriores al cierre del trimestre). Pero la parte puramente operativa del negocio, pasó de una pérdida neta en 9M2015 de -$111M a ganar $320M durante los 9 meses de este Ejercicio. Hay que destacar que estos 9 meses sólo tuvieron 3 meses de mejora operativa real, dado que las medidas tomadas durante diciembre 2015 sólo impactaron en resultados por tenencia y revaluación de stocks, pero el giro intrínseco del negocio sólo impactó en tres meses. Mucho potencial agrícola: con algunas ventas de desarrollo de tierras podemos estar en un negocio de USD 40M anuales, que a un PER de 12 años (prudente, aún pese a la solvencia del sector) estaríamos repagando la empresa sólo con la operación del agro, viendo marginalmente nomás el stock de tierras a medida que se vayan desarrollando.

Por el de lado de lo que sería el segmento urbano (IRSA) se destaca el Rolex de los centros comerciales, un relojito que trimestre a trimestre embolsa carradas de plata. En 9 meses aportó $1.200M.

En las Oficinas se destaca que apareció una referencia oficial sobre precios promedio, en torno a USD4.200/metro cuadrado. No es ninguna novedad, pero sirve para contrastar contra los USD 473/metro cuadrado a lo que están contabilizados. Casi 10 veces por debajo del valor de realización. En este sentido, cobra vigor las iniciativas de ir desprendiéndose de los metros más antiguos e ir edificando nuevos metros AAA.

En Israel llevan invertidos USD 515 millones. Recordemos que CRESUD vale USD 500M e IRSA USD 850M. Este negocio, de cumplirse la tesis de desapalancamiento será una bicoca para el Grupo. Esto ya lo veremos con venta en breve de la aseguradora, lo que podría representar un ingreso a IDB de USD 350M.

Como hemos mencionado en artículos anteriores, IDB tiene su segmento de propiedades comerciales (en 3M, USD 15M); supermercados (en 3M, USD74M); agroquímicos (en 3M, -USD8M); telefonía (en 3M, -USD22), entre otros. Esto hace en tres meses una ganancia neta de USD 50M en Israel, que en pocas semanas le corresponderán íntegramente a IRSA. Llevado a un PER de 12 años…, podemos ver lo absurdo de las capitalizaciones bursátiles del Grupo en relación a su ganancia y a su generación de caja. 

El EBITDA de IDB en un trimestre fue de USD 141M. Si lo anualizamos, veremos cómo IRSA se llevó el holding israelí desembolsando un año de ebitda…, una locura. IDB debe en forma neta unos USD 800M. Con la venta de la aseguradora podrá bajar considerablemente ese endeudamiento, así como seguirá haciendo a medida que se desprenda de activos. 

Por otro lado, con un mejor manejo y menor carga financiera fruto de la eliminación de ON (al convertirse en acciones) podrá ir bajando deuda relativamente rápido (pocos años, y luego le remesará fortunas a IRSA).

Para terminar, vale la pena mirar la posición de “Efectivo y equivalentes” que reporta CRESUD al cierre del tercer trimestre: $19.700 millones de pesos, unos USD1.350 millones. Por si se olvidaron, eso es un 170% más que su market cap.

Saludos!

Gramar.